深剖搜房網：沒了業(yè)績該怎么打天下？

中概股公司搜房網作為第一家赴美上市的房地產行業(yè)互聯(lián)網信息平臺公司，曾經創(chuàng)下了最高約80億美元的市值，而且以連續(xù)多年的收入高增長、高毛利率、高凈利、高現(xiàn)金流、高股利的“五高”特征成為頗受華爾街熱捧的中概股明星公司。

然而自從2015年開始“激進”轉型以來，出現(xiàn)了利潤急劇下滑、市值縮水、大規(guī)模裁員事件、集體訴訟等一系列事件。

接下來《跨洋大鏖戰(zhàn)》作者卓繼民就搜房網IPO之后所發(fā)生的相關事件做一些剖析和探討。

讓數(shù)字說話：數(shù)據(jù)背后的搜房我們不妨先從公司的財務數(shù)據(jù)入手，讓數(shù)字說話，通過數(shù)據(jù)了解搜房的故事。

從搜房過去連續(xù)八個季度和七年的損益表中我們可以看出：搜房的毛利率在2014年及之前幾乎是保持在80%以上，如此高的毛利率即便是中概股“帶頭大哥”阿里也望塵莫及；從2015年第一季度開始，搜房公司的毛利率急劇嚴重下滑，這主要是由于其從傳統(tǒng)媒體平臺公司向電商業(yè)務激進轉型所導致；雖然公司的毛利率從2015年開始劇烈下滑，但銷售費用占收入的比重不但沒有減少，反而保持上升的趨勢，同時管理費用占收入的比重亦未見下降，這加快了從整體盈利步入虧損的步伐；2013年可以說是搜房的頂峰年，不僅毛利率創(chuàng)下最高水平，銷售費用占收入的比重也比較低；當年度公司凈利潤接近3億美元，EPS也是歷史最高水平；此后，公司的EPS呈現(xiàn)下降趨勢，這主要由于公司盈利水平降低所致；2015年第三季度出現(xiàn)營業(yè)虧損3千多萬，但仍然保持百萬凈利潤，主要是因為本季度確認了一次性稅務優(yōu)惠（one-off tax credit）約3千1百萬美元；此后，于2015年第四季度又確認此等一次性稅務優(yōu)惠3千萬美元；2015年累計確認此等收益約6千1百萬美元，如果沒有此項收益，則2015年公司的凈虧損超過7千5百萬美元；公司季度公告中并未披露該稅務收益的具體情況，既然公司將其定義為一次性項目，則無法預計2016年仍然會有此收益。

從資產負債表重大科目信息中，我們可以發(fā)現(xiàn)：搜房的整體資產負債率長時間保持較高水平，始終在60%以上；流動負債占負債的比重在2015年第四季度突然上升至74%，顯示公司流動性壓力上升；公司的資產負債率偏高，一方面是由于上市融資金額偏小，導致資本金不殷實，在2015年第三季度前，公司的凈資產中主要是留存收益；另一方面是由于公司在IPO之后累計超過5億美元的股利派發(fā)所導致；于2015年第四季度，公司獲得私募基金數(shù)億美元注資之后，資本金得到補充，但資產負債率并未明顯下降，顯示公司的資金需求尚未得到根本性滿足；公司始終保持較高金額的現(xiàn)金等價物和短期投資，這一方面是布局金融業(yè)務的基本需求，另一方面也說明公司資產的流動性較高。

從現(xiàn)金流量表相關信息中，我們可以看出發(fā)現(xiàn)：該公司從IPO中所獲得的現(xiàn)金流量僅僅一千萬美元，這是中概股公司中極為少見的；公司在融資活動中所獲得的現(xiàn)金主要來源于借款和可轉債發(fā)行；公司的經營活動現(xiàn)金流量一直保持較高的正數(shù)，直到2015年才變成負數(shù)，這一方面由于2015年的盈利水平急劇下降，另一方面由于公司的互聯(lián)網金融放貸業(yè)務在2015年耗用了數(shù)億美元的現(xiàn)金流；投資所使用的現(xiàn)金流量并不明顯，并購所使用現(xiàn)金不多，其中最大的并購交易現(xiàn)金支出是和物業(yè)并購相關，這說明該公司是業(yè)務并購交易并不活躍；過去數(shù)年，公司在股利派發(fā)上耗費了超過5億美元的現(xiàn)金，這直接減低的公司凈資產水平。

總之，從以上歷史財務數(shù)據(jù)中，我們發(fā)現(xiàn)在2015年之前，搜房公司可以說是長時間保持高增長、高毛利、高凈利、高現(xiàn)金流和高派股利的“五高”標兵公司，這樣的好日子一直持續(xù)至2014年。

撥開迷霧看股價搜房股票在2010年9月17日IPO時候的每個ADS價格為42.5美元，為何截止2016年3月10日收盤價變成5.25美元？搜房的市值在上市之后到底發(fā)生了什么變化？搜房目前的市盈率到底是高還是低？搜房股票價格的走勢會如何？我們只有在具體了解搜房IPO之后的ADS比例變動和市值變化之后，才有可能更好地探索這些問題的答案。

搜房于2010年9月17日在紐交所掛牌交易，IPO共發(fā)行2，933，238份ADS（折合11，732，952股A類普通股），每ADS發(fā)行價42.50美元（1ADS=4普通股），所以每股約10.625美元，募資約1.247億美元；本次發(fā)行主要為原有股東減持，搜房實際融資1000萬美元；公司在進行IPO的同時還進行了私募，私募金額為3.2億美元；此次交易，澳洲電訊約以4億多美元的總對價從搜房退出50%的股權；據(jù)公司2010年IPO的招股書所披露于2010年6月30日總共普通股數(shù)約為73，932，217股，此估計，公司在IPO時候的總市值約為8億美元；外界認為搜房IPO屬于“被上市”，因為此次IPO主要是為了大股東澳洲電訊的退出，而公司從IPO中的獲得總融資額只有一千萬美元；搜房于2011年2月18日實行拆股，1拆4，即分拆之后1ADS=1普通股；2014年3月28， 搜房調整ADS和普通股的比例，調整之后1普通股=5 ADS； 所以現(xiàn)在的每二十個ADS相當于IPO時候每一個ADS。

2014年3月7日每個ADS達到最高價格18.49（每股等于五個ADS），折合每股最高價格為92.45美元；遠高于IPO價格每股10.625美元的價格，這個最高價格對應的公司最高市值接近80億美元；和IPO時候相比較，公司的總市值增長了十倍；此后搜房的股價幾乎是一路走低。

2016年3月10日，每個ADS的股票價格約5.25美元，折合每股約26.25美元， 如果按照公司2015年第四季度業(yè)績公告所披露的平均加權稀釋后股票數(shù)量約85，170，886，則總市值約為22.4億美元；雖然比歷史上最高市值約縮水7成，但這個市值仍然接近當初IPO時候的三倍。

如果以2014年公司凈利潤約2.5億美元計算，目前對應的市盈率不到十倍左右；如果以過去52周股票最高價格每個ADS10美元計算，其總市值約為42億美元，按照2014年全年的2.5億美元計算，對應的市盈率接近17倍；如果以2014年3月7日所創(chuàng)下的股票最高價格所對應的約80億美元市值計算，仍舊以2014年的2.5億美元凈利潤為準，那么對于的市盈率是32倍。

從以上計算可以看出，搜房的市盈率是在逐步下降，看來，投資者對公司的成長性和盈利性預期在下降。

2015年2月25日，搜房宣布進行為期十二個月的總金額為2億美元的股票回購計劃， 目前尚未披露其實際回購金額；然而從2015年第三季度開始公司的營業(yè)利潤首次變成虧損，并從第四季度開始出現(xiàn)凈虧損，而且2015年全年是凈虧損，所以公司的股價下一步走勢如何還有待觀察。

如今正在進行“激進”轉型的搜房，從高盈利陷入虧損，其新故事能否繼續(xù)打動華爾街？華爾街對虧損能夠容忍多久？這對公司而言是個不得不面對的挑戰(zhàn)？下圖為搜房自2010年9月份IPO之后至2016年3月初的股票價格趨勢，其中每個普通股等于五個ADS。

可轉債：高股價時的優(yōu)先選擇？發(fā)行股票之后，再發(fā)行可轉債，這是中概公司很普遍的融資方法。

據(jù)2013年年報披露，于2013年12月4日及之后，公司通過花旗、摩根大通和瑞銀發(fā)行了總計4億美元的可轉換債券，債券的年利率為2%，所設定的初始換股比率為每一千美元本金可換成49.2402個ADS， 也就是說按照每個ADS20.31美元的價格進行換股。

而在2013年12月4日，公司每個ADS的收盤價格為14.75美元，這個價格是按照一拆五之后的價格，如果按照當時每個ADS等于一個普通股的比率計算，當時的每個ADS價格應該為73.75美元（也就是每個普通股的價格）。

這個交易值得引起關注的兩個問題是：首先，在當時公司股票價格遠高于IPO價格情況下，公司的融資戰(zhàn)略為何選擇發(fā)行可轉換債券，而不是進行股票增發(fā)？其次，可轉換債券所設定的折股價格為何遠低于債券發(fā)行日的股票交易價格？前者價格不到后者的30%。

按照這個折股比例，這4億美元債券可以轉換成約2千萬股的普通股，而兩千萬股的普通股在當時所對應的市值約為14.75億美元。

也就是說，如果搜房在當時選擇增發(fā)股票，那么相同規(guī)模的新股發(fā)行則至少可以從資本市場上融資超過十億美元。

雖然增發(fā)股票會即刻稀釋股權，但對于公司業(yè)務處于上升期階段而言，這樣的稀釋比較容易獲得資本市場的認可；相反，發(fā)行可轉換債券對于股權的稀釋是在債券到期日，如果彼時公司業(yè)務滑坡、股票價格低迷，則債轉股會給資本市場帶來更大的壓力；倘若股票價格長期低迷，甚至低于可轉換債所設定的換股價格，債權人如果要求公司進行債券贖回和償還，則會引發(fā)流動性危機。

如果當時搜房乘著業(yè)務上升期和資本市場對其高度認可之際，成功進行超過十億美元的股權融資，那么或許就不需要在2015年求助于私募基金入場并低價發(fā)行股份。

然而歷史不容假設，至于為何當時搜房在融資戰(zhàn)略上沒有選擇股票二次公開發(fā)行（secondary public offering），其具體原因外人無法知曉。

“內保外貸”：竟為股利？從2011年開始，搜房在境內用人民幣存款作為抵押，從香港和新加坡借入美元借款（包括長短期借款），也就是俗稱的“內保外貸”交易。

2011年年底借款余額為2.56億美元；2012年底該借款余額為3.6億美元，其中8000萬美元為長期借款，對應人民幣限制性存款余額為3.6億美元；2013年和2014年年底的借款余額分別為：2.7億美元和1.8億美元。

公司2014年年報披露，這些境外美元借款累計金額大約為4.3億美元，其中約3.5億美元用于股利發(fā)放，約6千萬美元用于物業(yè)購買。

由于境內人民幣存款利率是高于境外美元貸款利息，所以搜房報表上看到每年有幾百萬美元的利息差（利息收入減利息費用），可能和這個有部分關系。

搜房的股利政策可以由其董事會來決定。

雖然搜房沒有從資本上直接股權融資多少（IPO僅僅獲得融資一千萬美元），但從財報的現(xiàn)金流量上看，在包括2015年的過去五年中，搜房累計發(fā)放股利總金額約5.2億美元。

如此高的派息金額，在中概股中是十分少見的。

如此高派息，而且是通過借款來派息，則直接導致搜房的凈資產比率偏低，提高了資產負債率；同時似乎透露出搜房當時在業(yè)務的戰(zhàn)略布局上并不需要這些資金，或者公司其實尚未進行重大的業(yè)務布局。

每年的高派息，對公眾股東和創(chuàng)始股東而言，自然是皆大歡喜；尤其是對創(chuàng)始股東而言，雖然在IPO時候沒有通過獻售而**，但通過每年派息，卻可以在股權不被稀釋的前提下進行**；但這樣的股利政策不僅影響到公司現(xiàn)金流，還會產生高額的稅收費用，可能會影響了中長期的戰(zhàn)略布局。

時下正在進行“激進”轉型的搜房，是否還能夠繼續(xù)保持如此高的派息水平？或者說是否還繼續(xù)通過借款來派息？這還需要看搜房董事最終會如何決策。

激進的轉型：從“自殺”到“自救”“激進”、“激進”、“激進”，搜房公司在2015年前三個季度的業(yè)績公告中，其管理層都使用激進（aggressively）這個詞來描述公司從媒體平臺向新媒體平臺、電商平臺和互聯(lián)網金融平臺的轉型。

搜房要轉型可以理解，不然營業(yè)規(guī)模上不去，而且激烈日趨激烈，如果沒有新的業(yè)務增長點，無法長期支撐數(shù)十億美元的市值。

但是作為一家年營業(yè)額僅數(shù)億美元、高負債率的信息平臺公司是否要選擇激進轉型？這值得反思。

我們理解在創(chuàng)業(yè)型的公司里，創(chuàng)業(yè)者每天需要像打了雞血一樣往前沖； 但很少聽說中概股中有進行“放血、自殺式”的激進轉型。

據(jù)介紹，2015年搜房網基于全新的信息媒體平臺、金融平臺和交易平臺戰(zhàn)略下，推出了“互聯(lián)網+”全新產品：二手房傭金0.5%、租房免中介費、極限精裝666元/㎡， 轉型大戲正式全面拉開帷幕。

激進轉型最為突出的表現(xiàn)是短時間之內員工人數(shù)急劇猛增：據(jù)公司年報披露，于2012、2013和2014年底，公司員工總數(shù)分別約為8000人、9000人和12000人；其中于2014年中，包括編輯和制作員工約5500人，銷售員工約4400人；而于2015年第一季度業(yè)績公告時候，公司透露新增加員工約11000人；這樣一來，公司員工總數(shù)超過23000人。

在中概股公司中，能雇傭和養(yǎng)活數(shù)萬員工的企業(yè)，除了曾經上市后來都集體退市的軟件外包公司之外，就只有BAT和京東這幾個大牌公司才有這個膽量了。

搜房在短時間內雇傭了上萬名員工，先不說管理難度和績效考核，光是社保等法定福利這一塊，就足以讓公司大量“放血”，這樣的動作無疑是“自殺”式轉型。

搶灘房產經紀業(yè)務：用低傭金消滅中介？搜房從2014年開始搶灘房產經紀業(yè)務，并提高了房產中介的端口費，這一舉措遭到包括鏈家在內數(shù)家中介的反對和封殺，在這一影響下，搜房網的市值從2014年3月低的50多億美元滑至當年6月中旬的30多億美元，縮水超過20億美元。

2015年，搜房開始“直客式”服務，其通過其交易平臺匹配潛在購房者，買賣雙方達成交易后，收取成交金額0.5%的中介費。

同時搜房網也在招募自己的經紀人團隊。

因端口費不斷升價以及低至0.5%的傭金等問題，搜房再度遭遇了各方的圍追堵截。

為迅速獲取市場，搜房采取了過低的中介費策略，這其實破壞甚至顛覆了房產經紀行業(yè)的生態(tài)底線。

對大部分人而言，房產投資是一筆重大的資本性投資，買和賣雙方都需要經過慎重考慮后作出決策，正因為如此，才需要經紀顧問的專業(yè)服務。

即便在時下流行的互聯(lián)網+模式下，這個生態(tài)規(guī)律也不可能打破。

在成熟的房產交易市場中，買賣雙方都有自己的經紀顧問，買賣之間的博弈往往是通過雙方的專業(yè)經紀之間進行的。

雙方的經紀分別代表著買方和賣方的各自利益，通過其專業(yè)的服務，共享交易傭金。

這才是房產經紀這個行業(yè)存在的價值所在。

搜房的過低中介費策略，表面上看是節(jié)省了中介費，但中長期而言其實是毀滅了房產中介的服務價值，最終也不利于房產買賣雙方的利益。

從長遠看，房產交易信息平臺的開放化、大眾化、甚至公益性化，應該是個趨勢； 這個平臺不應該被過分商業(yè)化，甚至變成資本運作的工具。

這個行業(yè)需要大量的個人品牌經紀顧問和顧問團隊，專業(yè)服務才是價值創(chuàng)造的基礎。

目前房地產經紀市場所存在的亂象并不足以抵擋這個行業(yè)最終會向成熟市場的規(guī)則靠攏。

所以，搜房當前的低傭金策略遭遇房產經紀公司的多次圍堵并不奇怪。

房產經紀業(yè)務， 不論是傳統(tǒng)的線下業(yè)務，還是所謂的互聯(lián)網+模式，唯有專業(yè)和可靠的經紀顧問，才是行業(yè)持續(xù)發(fā)展的真正價值所在，目前的亂象僅僅是戰(zhàn)略選擇上的錯覺。

如何以消費者權益（客戶利益，包括買賣雙方）保障為核心價值，而不是僅僅將信息平臺作為資本運作的工具，這才是房地產經紀行業(yè)得以長遠發(fā)展的基礎所在，也是企業(yè)的真正使命所在。

搜房的低傭金策略，不僅導致其他房產中介公司的利益受損失，而且其自身也沒有受益，這可以從搜房的經營虧損結果中可以看出。

除了搶灘房產經紀業(yè)務之外，搜房還低價殺入家裝O2O市場， 然而種類似“你裝修我貼錢”的模式直接拖累了公司的業(yè)績。

O2O這項燒錢業(yè)務不是誰都玩得起的，華爾街目前也尚未看好這個模式的盈利前景，百度公司2015年對外宣稱要投入200億元進入O2O業(yè)務，資本市場聞風色變，百度股價應聲暴跌。

市值數(shù)百億美元的百度公司尚且不得不面對資本市場如此遭遇，以搜房的體量，其所面對資本市場的壓力可想而知。

如果說2015年前三季度的激進轉型導致搜房大量放血，那么從第四季度開始搜房的轉型進度似乎有所收斂，至少從第四季度業(yè)績公告內容上看已經找不到其高管在前三季度所連續(xù)使用的“激進aggressively”這個詞了。

而2015年9月底和10月初媒體所報道的大規(guī)模裁員事件，似乎表明搜房已經意識到短時間內變成數(shù)萬名規(guī)模企業(yè)的管理難度；而在2016年3月初，則又有媒體報道指出搜房悄然提高了原先0.5%的房產經紀低傭金水平， 其家裝O2O業(yè)務也從自營轉為平臺，媒體認為這是搜房迫于財務壓力的斷臂自救行為。

從激進、放血的自殺式轉型，到目前的斷臂自救，前后也就是一年左右時間。

搜房轉型的進一步動向如何，還有待觀察。

進軍房地產互聯(lián)網金融業(yè)務：搜房的下一個利潤增長點的希望所在？搜房轉型的還有一個重要方向是進軍房地產互聯(lián)網金融業(yè)務。

據(jù)其2014年年報披露，從2014年8月份起，通過房天下理財www.txdai.com這個互聯(lián)網平臺，搜房開始進行金融放貸服務，向購房者、房地產開發(fā)商和其他貸款申請人提供貸款；其委托（信托）貸款的期限從6到12個月，對應的年利率為12%至20%； 抵押貸款的期限從1到18個月不等，對應的年利率為6%至9.6%； 信用貸款的期限從1至36個月不等，對應的年利率為4%至12%。

據(jù)公司財報披露，截止2015年和2014年12月31日，此等放貸余額分別為3.2億美元和8200萬美元。

互聯(lián)網金融的本質仍然是金融，而金融的核心則是風險管理，尤其是道德風險和信用風險的管理。

離開了這個本質和核心，互聯(lián)網金融行業(yè)則只會有亂象叢生，正如軀體失去了靈魂，也就失去了活力。

最近鏈家地產金融模式（封閉式運營模式）也引發(fā)了行業(yè)的反思和擔憂； 而2016年開春以來的某些核心城市房價上漲事件，更是引起了監(jiān)管層對房產金融杠桿所隱含風險的關注。

據(jù)2016年3月9日國內相關媒體的最新報道，房地產互聯(lián)網金融業(yè)務中所涉及的買房首付貸款業(yè)務正在被加強監(jiān)管， 有些P2P平臺（包括鏈家）已經暫停該業(yè)務。

雖然互聯(lián)網金融是當下的熱門概念，然而于2015年底首家在美上市的互聯(lián)網金融企業(yè)宜人貸的股價自從上市之后長期處于腰斬水平，似乎足以說明華爾街尚未看好業(yè)務模式。

進軍互聯(lián)網金融業(yè)務，對搜房而言，除了需要修煉好風險管理這門必須課之外，基于其自身的高負債率，當務之急是需要籌措更多的資金。

私募進場：“被迫上市”之后的“無奈的融資”？2015年9月18日，搜房網稱IDG、凱雷及管理層成員擬向其投資4億-7億美元，股份的認購價格約為每ADS 5.85美元（每個普通股價格為29.25美元）；總投資其中的50%將為七年期、年利率為1.5%的可轉債， 其轉換價格為當前ADS價格的122.5%。

2015年11月9日，搜房公告稱該融資交易完成，實際融資金額為6.4677億美元。

轉型資本金嚴重不足，高負債率，流動負債增加，因此選擇在股價低迷時期進行融資， 這或許是業(yè)務戰(zhàn)略布局的需要，可能也是不得不進行的選擇。

如果說2010年赴美國IPO是為了讓澳洲電訊的退出而“被迫上市”， 那么在經歷了借款和高派息之后，2015年為了業(yè)務轉型而選擇在股價低迷時候引入私募基金，對公司而言，是否屬于“無奈融資”？十月的尾巴，“訴棍”來搗亂2015年9月底和10月初，國內媒體相繼報道了搜房大規(guī)模裁員事件，其中還涉及員工“補單”虛構交易情況。

華爾街“訴棍”聞風而動，忙中添亂，于2015年10月30日集體訴訟正式爆發(fā)。

本案的訴訟期間從2015年5月20日至10月27日，公司和包括CEO、CFO在內高管成為被告。

原告指控被告違反了1934年交易法的10（b）條款和SEC的10b-5規(guī)則，個人被告違反了交易法20（a）的控制人責任條款。

這是2015年所爆發(fā)針對中概股的第十二起集體訴訟。

原告除了援引搜房公司2015年第一季度和第二季度業(yè)績公告相關內容之外，還以新浪財經、一財網、南方都市報、seekingalpha網站等媒體相關文章就搜房裁員事件所報道的信息作為訴訟狀的主要依據(jù)。

原告指出，在這些媒體對搜房裁員事件報道之后，于2015年10月27日，搜房的股票交易收盤價格下跌3.67%，每個ADS下跌0.26美元，至6.82美元。

原告指控被告沒有披露搜房員工常規(guī)性（routinely）銷售合同造假行為， 并指控被告對此是知情的。

對房產經紀行業(yè)而言，員工可以從虛構合同交易中獲利，這說明公司的內控流程在設計的時候出了問題，如果員工的傭金提成是在交易完成之后兌現(xiàn)，形成閉環(huán)管理，那么員工虛構合同交易的機會就會大大減少。

虛構合同交易本身也是不符合公司的管理要求，所以公司對參與虛構合同的員工進行處理和辭退，并不違背證券法的要求，否則就不可能會有上市公司敢主動對其內部違規(guī)行為進行治理了。

但如果公司管理層對常規(guī)性的虛構合同現(xiàn)象是知情，并且默認的，那么就很有可能違背證券法的信息披露要求。

不過原告目前的訴訟狀很簡單，僅僅十幾頁，而且無法提供事實指明公司管理層對所謂的常規(guī)性合同造假事件是知情的。

原告僅僅是引用媒體報道中某些涉事員工指責公司對合同虛構事件是知情的， 但涉及到利益沖突原則，這些員工的指證未必會被采納；如果原告能夠提供某些特定職位的管理人員作為內部證人，那么其指控力度就會更強。

訴訟狀中最關鍵的字眼是“routinely”（常規(guī)/常態(tài)）， 因為如果可以認定員工的虛構交易行為是個常規(guī)現(xiàn)象， 那么公司管理層則是有義務對此知情的，因為如果對常規(guī)性、常態(tài)性事件不知情則公司管理層屬于疏忽大意，而疏忽大意也是符合證券集體訴訟中欺詐的起訴要件的。

所以關鍵是要看“常規(guī)/常態(tài)”這個描述是如何認定。

這個詞屬于對事件進行歸納和一定程度主觀判斷，目前訴訟狀僅僅是援引和依據(jù)媒體的報道來認定合同造假情況在搜房公司是常態(tài)現(xiàn)象，原告并沒有進一步提供證據(jù)說明如何可以認定其屬于常態(tài)現(xiàn)象。

總的來所，原告的指控力度并不是很強。

對目前正處于回歸A股資本市場關鍵時刻的搜房而言，盡快了結在美國的集體訴訟，而不是打一場持久戰(zhàn)，或許是比較合適的選擇。

于2016年1月份本案件獲得最新的進展，聯(lián)邦法官任命了集體訴訟的原告代表和律師代表。

筆者將持續(xù)關注本案件的進展并和讀者分享相關信息。

借殼萬里： 欲圖“東方不敗”？搜房的轉型和戰(zhàn)略布局需要大量的資金注入，僅僅是私募基金接近7億美元的融資，對于高負債的搜房公司而言，仍然不足夠。

同時由于中概目前在華爾街估值普遍不高，以及搜房本身的業(yè)績下滑，所以搜房如欲尋求從華爾街融資至少目前并非是最佳時機。

在尋求大規(guī)模融資道路上，雖然看來目前是“西方無望”，但借著眾多中概股從華爾街撤退回購A股的大潮，搜房似乎又探索出一條“東方不敗”的道路： 那就是出售上市公司核心資產，借殼A股公司重慶萬里在國內資本市場上市，同時保持公司在美國上市。

在搜房于2015年11月份公告披露其擬借殼重慶萬里A股上市之后，于2016年1月21日，萬里發(fā)布了《重大資產出售及發(fā)行股份購買資產并募集配套資金暨關聯(lián)交易預案》，擬向南方同正出售全部資產及負債，并發(fā)行股份購買搜房控股下屬麗滿萬家100%股權、搜房媒體100%股權、北京搜房網絡100%股權、拓世寰宇100%股權、宏岸圖升100%股權，這些標的資產對應的總估值為人民幣161.8億元；同時鎖價發(fā)行募集配套資金31.6億元，主要用于擬購買資產的平臺及項目。

根據(jù)標的公司收益法預估數(shù)，搜房房天下、房天下網絡和搜房裝飾承諾標的公司2016年、2017年及2018年扣除非經常性損益后歸屬于母公司的凈利潤合計分別為人民幣8億元、10.4億元和13.52億元。

這個利潤承諾相對于搜房2015年以前的幾年的獲利能力而言，其金額并不算大；而相對于A股的二級市場幾十倍（甚至上百倍）市盈率而言，這個所承諾的利潤金額和資本運作可能所獲取的巨大收益相比較，也不算大。

據(jù)披露，這些標的資產在2013年度、2014年度和2015年1-9月分別實現(xiàn)營業(yè)收入25.12億元、24.43億元及14.42億元，凈利潤分別為11.3億元、9.5億元及5.00億元。

公告指出，標的資產報告期內營業(yè)收入和歸屬于母公司所有者的凈利潤有所下降，主要原因系搜房控股于2014年年中開始業(yè)務轉型，新增互聯(lián)網房產中介經紀業(yè)務，互聯(lián)網廣告營銷業(yè)務的部分房地產經紀公司客戶受此影響在短時間內減少在搜房網平臺上的廣告投放。

另外，考慮房地產行業(yè)景氣程度和競爭對手的價格情況，標的資產就廣告營銷業(yè)務采取了策略性降價政策，導致收入下降。

從中可以看出，這些標的資產近幾年盈利能力是下降的。

不過這個盈利水平下降看來更多是屬于用利潤換取市場，屬于戰(zhàn)略選擇所導致的，不排除未來市場份額穩(wěn)定之后，盈利水平會重新得到回升。

不過，利潤承諾貌似好看，其實對投資者保護而言，并無多少實質意義。

在成熟的資本市場，投資者在進行投資決策時候關注公司給出的利潤預期但并不關注利潤承諾，因為投資者需要自行分析和判斷投資風險；更為重要的是，即使投資出現(xiàn)虧損，這樣的承諾下的利潤補償對投資者而言也是杯水車薪，無濟于事；如果真的要從保護投資者角度考慮，在利潤承諾機制下，其補償金額應該考慮承諾期間的平均市盈率，將利潤差異乘以平均市盈率計算出對投資者的補償。

如果引進集體訴訟， 那么投資者的損失則是基于股票交易價格來計算的，至于上市公司的賬面會計利潤，則只能作為投資決策的歷史參考數(shù)據(jù)而言，和投資者損失補償之間應該是實質意義不大。

就搜房而言，這2016年8億元人民幣利潤承諾所對應標的資產161.8億元人民幣的估值，其內含的市盈率為20倍。

這個市盈率在A股市場而言雖然不算高，但相對于搜房目前在美股的市盈率而言，可以說是個不錯的提升。

何況正如上所述，從歷史數(shù)據(jù)看，標的資產的盈利能力是呈現(xiàn)下降的趨勢。

搜房能否借殼萬里股份成功回歸A股？借助A股的資本力量，搜房能否重振當年雄風？我們所能期待的除了這場即將開演的跨境資本大戲之外，是否還有諸如搜房在業(yè)務和經營層面轉型的重大突破？搜房是否仍舊能夠譜寫出高增長、高利潤、高現(xiàn)金流的驕人業(yè)績？當業(yè)績已經逝去，搜房應該靠什么打拼天下？我們將持續(xù)關注這些問題。

（本文是《跨洋大鏖戰(zhàn)》作者卓繼民所述，僅作為溝通、交流和探討所用，不構成任何投資建議，如欲關注卓繼民關于中概股的更多文章，請關注專欄或者微信號：繼民財經匯，jimincaijing。

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